每經(jīng)記者｜宋欽章    每經(jīng)編輯｜董興生 易啟江    

暴漲！白銀爆發(fā)“歷史性時刻”，今年以來驚現(xiàn)三大奇觀：

一、出租白銀賺瘋了，倫敦白銀1月期租借，年化利率月內(nèi)從6%狂飆到35%；

二、倫敦白銀現(xiàn)貨價格每盎司超過紐約期貨3美元，引發(fā)紐約黃金大規(guī)模趕往倫敦現(xiàn)貨市場套利；

三、白銀被稱為“窮人的黃金”，但其今年以來漲幅遠超真黃金。

近日，現(xiàn)貨白銀價格突破53美元/盎司，年內(nèi)大漲78%‌，而同期黃金的漲幅為60.2%‌‌，遠遜于白銀。

三大奇觀背后，是一場史詩級的逼空大戲正在上演。

奇觀一 出租白銀大賺特賺

20世紀70年代以來，白銀歷史最高價出現(xiàn)在1980年。當時，亨特兄弟白銀市場操縱案導致白銀現(xiàn)貨價格突破歷史極值，達到異常的49.45美元/盎司。

如今，過了40余年，隨著白銀價格超過50美元/盎司，這一紀錄終于被打破。

此外，根據(jù)彭博終端數(shù)據(jù)，近日倫敦市場白銀租借利率陡然飆升。其中，1月期租借年化利率從10月7日的7.46 %，迅速沖上10月9日的35.87 %；1年期租借利率也從6%附近飆升至12%附近。如此高的租借利率，讓人驚掉下巴。

數(shù)據(jù)來源：彭博終端

事實上，自2010年以來，1月期白銀租借利率幾乎均在5%以下。

白銀租借利率指的是市場借入實物白銀的成本，它是一項反映實物白銀供需關系的指標。白銀租借利率飆升，顯然對白銀空頭不利，直接推高空頭的交割成本和平倉風險。原因是，無論是期貨做空，還是現(xiàn)貨做空，空頭的本質(zhì)操作是“先賣出白銀（約定未來交付），再低價買入白銀平倉或交割”。

奇觀二 現(xiàn)貨比期貨貴引發(fā)跨洋大套利

而另一個令市場套利者關心的現(xiàn)象是，倫敦白銀現(xiàn)貨價超過紐約白銀期貨價，其價差近日罕見地超過3美元/盎司，背后蘊藏著巨大的“空手套白狼”機會。

1975年以來，白銀基差（現(xiàn)貨價格 - 期貨價格）超過這一水平只有四輪，分別出現(xiàn)在1979年至1980年、1987年、2011年、2021年。其中，1979年至1980年那一輪與亨特兄弟白銀市場操縱案有關；2021年白銀基差飆升，是因為美國散戶通過網(wǎng)上論壇號召集體買入白銀現(xiàn)貨和相關ETF，導致現(xiàn)貨白銀價格突漲。

據(jù)彭博社報道，對倫敦市場流動性不足的擔憂引發(fā)了全球范圍內(nèi)的白銀搶購潮，基準價格在紐約市場飆升至近乎前所未有的水平。這促使一些交易商預訂跨大西洋航班的貨運倉位來運輸銀條——這種昂貴的運輸方式通常用于黃金運輸——以從倫敦市場的更高價格中獲利。

奇觀三 “窮人的黃金”漲幅超黃金

近日，現(xiàn)貨白銀價格突破53美元/盎司，年內(nèi)累計漲幅近78%‌。另一方面，國際金價從年初的約2600美元/盎司飆升至10月14日的4165.76美元/盎司（倫敦金現(xiàn)價），受到全球廣泛關注，但累計漲幅也僅達‌60.2%‌‌。其中，COMEX紐約黃金期貨價格年內(nèi)最高突破4124.87美元/盎司，漲幅雖然也超過55%，但卻遠遜于白銀的漲幅。

在近期的白銀市場，三大奇觀為何同時出現(xiàn)？中信建投期貨分析師王彥青對《每日經(jīng)濟新聞》記者（簡稱每經(jīng)記者）表示，白銀目前的極致行情，是多重因素互相強化的結(jié)果?，F(xiàn)貨緊張推高租借利率，高利率又加劇現(xiàn)貨緊張，現(xiàn)貨稀缺性導致交貨成本上升，現(xiàn)貨與期貨市場表現(xiàn)差異明顯。

此前，因為關稅預期的擔憂，大量白銀從倫敦運往美國，導致倫敦白銀庫存下降。加上近期白銀ETF規(guī)模增加，需要更多的實物白銀作為抵押品，導致倫敦市場可流動的白銀庫存非常緊俏。多種因素疊加之下，推高了倫敦的白銀現(xiàn)貨價格以及租借利率。

據(jù)悉，在特朗普第二次就任美國總統(tǒng)之后，市場開始炒作貴金屬可能在加征關稅的范圍之內(nèi)。但從4月初的進展來看，黃金得以豁免，但未特別提及白銀。

然而，到了8月份，這種擔憂再起。美國地質(zhì)調(diào)查局8月25日在《聯(lián)邦公報》上公布了一份合計54種礦產(chǎn)的關鍵礦產(chǎn)清單草案，有6種礦產(chǎn)被提議加入清單，包括銅、鉀堿、硅、白銀、鉛和錸。在對白銀可能面臨加征關稅的擔憂之下，此前市場涌現(xiàn)“貴金屬大遷徙”——將白銀運往美國，這消耗了倫敦的白銀庫存。

據(jù)媒體報道，一位貴金屬交易員表示，白銀價格之所以居高不下，是因為倫敦市場流動性較低，這源于近期白銀支持的交易所交易基金需求激增，而此前資金已大量流入美國市場。

廣發(fā)期貨貴金屬研究員葉倩寧在接受每經(jīng)記者采訪時表示：“當前國際白銀的基差快速擴大，同時倫敦白銀拆借和租賃利率大幅飆升，創(chuàng)歷史新高，反映在多頭情緒火熱情況下做空白銀的成本飆升，實物需求致現(xiàn)貨供應緊缺，市場流動性枯竭，因此現(xiàn)貨價格出現(xiàn)倒掛。”

相較于歷史上的幾輪白銀基差波動，葉倩寧指出，本輪白銀市場異動的不同之處在于，當前市場的多頭主力為投資機構(gòu)而非散戶投機行為，主要通過ETF等渠道增持白銀，在全球信用貨幣體系弱化的背景下，投資者更加青睞貴金屬等商品貨幣，在投資組合配置占比不斷提高，呈現(xiàn)出和美元、美股同漲的情況。

每經(jīng)記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，全球規(guī)模最大的白銀ETF——iShares Silver Trust（SLV）的持倉量自今年2月開始逐漸增加，一路從4.3億衡金盎司增至接近5億衡金盎司。而截至9月底，倫敦白銀庫存為7.9億衡金盎司。據(jù)悉，這些白銀很大部分被鎖定為ETF的抵押品，無法在市場上直接交易或拆借，導致市場上可自由流通的白銀數(shù)量相對較少。據(jù)彭博數(shù)據(jù)，自2019年中以來，倫敦市場可自由流通的白銀庫存已從8.5億衡金盎司驟降至僅約2億衡金盎司，跌幅高達75%。

銀河期貨貴金屬高級研究員王露晨對每經(jīng)記者表示，近期實物需求（如印度排燈節(jié)前的實物進口需求以及白銀ETF需求）的增加，導致LBMA（倫敦金銀市場協(xié)會）庫存降至歷史低點，尤其是可靈活取用的白銀庫存進一步減少，是推動當前行情的關鍵因素。

值得一提的是，記者統(tǒng)計歷史上數(shù)輪黃金牛市的金銀價漲幅，銀價漲幅超過金價漲幅的規(guī)律同樣得到了數(shù)次印證。例如，1976年至1980年這輪黃金牛市，倫敦黃金漲幅約720%，而倫敦白銀漲1100%，明顯超過黃金；尤其是2008年至2011年的一輪黃金牛市，黃金漲超160%，而白銀則漲了380%，超過黃金漲幅的兩倍。

誰在逼空？

白銀出現(xiàn)如此極致的行情，也不禁讓人起疑，這背后是否有神秘的“金融禿鷲”，趁此機會入場進行“多逼空”，迫使對手方以不利的價格平倉或違約，從而獲取暴利？

其實，回顧歷史上數(shù)輪白銀基差飆升階段，很多與人為操縱脫離不了關系。例如，發(fā)生于 20世紀70年代末至80年代初的亨特兄弟白銀市場操縱案就是一起著名的白銀期貨市場操縱事件。

當時，亨特兄弟采用“現(xiàn)貨囤積+期貨鎖定”的策略，一方面動用資金大量收購白銀實物并秘密囤積，人為制造流通性短缺；另一方面在期貨市場大舉買入白銀期貨合約，并要求到期必須交割實物，進一步加劇市場供需失衡，從而推高白銀價格。后來他們還拉攏沙特王室等加入，擴大資金實力，試圖徹底壟斷白銀供給，以實現(xiàn)控制全球白銀市場并獲取暴利的目的。

再如，提到逼倉，發(fā)生于2022年3月的青山鎳事件，至今仍然讓很多人記憶猶新。2022年，由于俄烏沖突升級，市場對俄鎳供應的憂慮加劇，多頭趁機發(fā)力。而青山集團作為鎳期貨的空頭，因俄羅斯電解鎳被取消交割資格，面臨無法交付足夠現(xiàn)貨的困境，期貨價格在兩個交易日內(nèi)從2.9萬美元/噸暴漲250%，2022年3月8日盤中一度沖破10萬美元/噸。最終，倫敦金屬交易所緊急暫停鎳交易，取消部分交易并推遲交割，但青山集團仍然遭受巨大損失。

而如今，倫敦白銀現(xiàn)貨與紐約白銀期貨的價差再次來到“歷史性時刻”，那么，類似的逼倉事件是否有可能再次上演？

王彥青告訴記者，當前市場監(jiān)管更加嚴格，歷史上的大型逼倉事件難以重現(xiàn)，且如今的白銀價格與黃金聯(lián)動，有足夠的邏輯支撐，未顯示出明顯的操縱跡象。不過，他也認為，在當前的行情之下，具有影響力的機構(gòu)仍然存在通過逼倉獲利的可能性，尤其是借助市場趨勢放大行為。

“青山鎳事件中，由于信息泄露及市場缺乏監(jiān)管，空頭頭寸集中被多方攻擊，最終造成重大損失。事件后，倫敦金屬交易所加強了監(jiān)管措施，包括引入跌停板和大戶持倉報告要求，使得監(jiān)管越來越完善，市場也越來越透明。”王彥青補充道。

套利手段揭秘

一般而言，如果倫敦白銀現(xiàn)貨與紐約白銀期貨之間的價差拉大，會引發(fā)市場套利行為。而價差超過3美元/盎司的“空手套白狼”機會，更是千載難逢。而本輪白銀行情之下，套利交易似乎有些姍姍來遲。

至于如何套利，理想情況下存在兩種方式：一種是直接從紐約市場購入白銀現(xiàn)貨，運輸?shù)絺惗厥袌鲑u出，低買高賣賺取價差；另一種方法是，先在倫敦市場借入白銀現(xiàn)貨后拋出，同時在紐約市場以較低價買入白銀期貨，等到期貨到期后交割平倉，并償還之前借入的白銀。

值得注意的是，不管哪種套利方式，由于是跨市場交易，最終實物交割時，都需要承擔一定的物流成本——將實物白銀從紐約運到倫敦的費用。

至于第二種套利方式，還需承擔白銀的租借成本。由于近期倫敦白銀租借利率高企，該套利交易的成本驟然增加。當套利交易的資本利得難以覆蓋白銀租借利息和運輸成本時，套利的動力就會下降。

王露晨告訴記者，受制于期貨交割時效以及物流時效，套利交易可能會向后推遲。“美國COMEX期貨合約的下一個交割期要等到12月，即使目前買入，也要過一兩個月才能交割。”她表示。

而王彥青對記者表示，有條件的投資者不一定非要通過期貨交割買貨，可以直接從持貨商手中直接購買實物白銀，然后運往倫敦賣出，這樣就不受期貨交割時間的限制。

在他看來，之所以目前倫敦白銀現(xiàn)貨價格仍然高于紐約白銀期貨價格，主要是由于物理距離產(chǎn)生的白銀現(xiàn)貨運輸時間，導致套利交易延遲來臨。

“如果兩種商品在同一個市場，那么交割后很容易運輸。但兩者如果一個在倫敦另一個在紐約，套利交易就需要一個運輸?shù)倪^程，沒那么方便。很多白銀跨洋運輸多采用海運的形式，但最近聽說有空運白銀的，這樣時間可能會來得快一些。”王彥青表示。

據(jù)了解，白銀的單價相較于黃金來說較低，這導致其空運成本率相對較高。然而，如果選擇空運方式將實物白銀從紐約運往倫敦，這一行為也明顯表明套利者可能已經(jīng)迫不及待。不過，截至10月14日，倫敦白銀現(xiàn)貨和紐約白銀期貨價差有所收窄，空運套利的積極性可能會受影響。

隨著后續(xù)套利交易逐漸增多，王彥青認為，這種市場行為可能會讓倫敦白銀現(xiàn)貨和紐約白銀期貨的價格差距收縮至正常水平。